Die US-Wirtschaft ist in eine Phase erhöhter Unsicherheit bezüglich der Wirtschaftspolitik eingetreten. Unter der Trump-Administration wurden bedeutende Veränderungen erwartet, darunter Handelsprotektionismus, Reduzierung der Staatsausgaben und Steuersenkungen im nächsten Haushalt. All diese Bereiche werden angegangen, aber die Art und Weise, wie diese Politiken umgesetzt werden, erzeugt erhebliche Unsicherheit für Unternehmen. Dies geschieht zu einem Zeitpunkt, an dem sich einige Indikatoren der realen Wirtschaftsaktivität deutlich abgeschwächt haben. Infolgedessen haben wir das Risiko in unseren Portfolios reduziert.
Die Neigung der Trump-Administration, Zölle zu erhöhen, wurde Monate im Voraus deutlich signalisiert. Die Erfahrung aus seiner ersten Amtszeit legte jedoch nahe, dass Zolldrohungen meist zur Neuverhandlung von Handelsabkommen genutzt wurden. Diesmal scheinen die Zölle jedoch auch als politisches Instrument eingesetzt zu werden. Kolumbien wurde wegen Migrationsfragen mit Zöllen belegt. Die Zölle gegen Kanada und Mexiko wurden mit dem Fentanyl-Schmuggel begründet, einer Aktivität, die in beiden Ländern bereits illegal ist. Dies erschwert die Verhandlung über Zölle, da die festgelegten Ziele nicht unbedingt etwas sind, das die Handelspartner direkt lösen können.
Eine weitere Ebene der Unsicherheit ergibt sich aus dem Vorschlag einer reziproken Behandlung im Handel. Theoretisch erscheint Reziprozität fair und attraktiv, aber Handelsabkommen sind bekanntermaßen komplex. Die Definition der Ursprungsregeln für jeden Bestandteil der Wertschöpfung in Produkten ist eine erhebliche Herausforderung. In einer Welt, in der Komponenten aus mehreren Jurisdiktionen bezogen werden, kann die Einführung eines Reziprozitätssystems zu einem übermäßig komplexen Handelssystem führen. Werden solche Details ignoriert, können viele Unternehmen wirtschaftlich unrentabel werden.
Es ist wichtig hervorzuheben, dass es schwierig ist, die Aussagen der Regierungsmitglieder ernst zu nehmen. Finanzministerin Bessent erklärte, dass die Zölle schrittweise in Schritten von 2,5% eingeführt würden, aber sie wurden kurz darauf auf einmal angewendet. Ebenso erwähnte Handelsminister Lutnick, dass die Zölle gegen Kanada und Mexiko zurückgenommen werden könnten, nur um kurz darauf vom Präsidenten Trump das Gegenteil zu hören. Einen Tag nach der Einführung der Zölle wurden sie teilweise für einen weiteren Monat ausgesetzt.
Die Fiskalpolitik ist ebenfalls eine Quelle der Unsicherheit. Das Department of Government Efficiency hat mit begrenztem Erfolg versucht, mögliche Ausgabenkürzungen zu identifizieren. Einige dieser Kürzungen könnten jedoch aus rechtlichen Gründen rückgängig gemacht werden. Gleichzeitig erschwert die Geschwindigkeit, mit der diese Änderungen erfolgen, die Planung und gefährdet die Arbeitsplatzsicherheit vieler Arbeitnehmer. Die Administration hat auch die Absicht angekündigt, den CHIPS Act aufzuheben, der die wirtschaftliche Tragfähigkeit großer Unternehmensinvestitionen unterstützte. Es ist noch unklar, wie die Unternehmen auf diese Herausforderungen reagieren werden.
Die vielleicht folgenreichste Frage zur Fiskalpolitik ist die Entwicklung des Defizits. Die jüngste Haushaltsresolution enthält Politiken, die das Defizit in den nächsten 10 Jahren wahrscheinlich erhöhen werden, da die obligatorischen Ausgabenkürzungen weit hinter den erwarteten Einnahmeverlusten durch Steuersenkungen zurückbleiben. Da das Defizit bereits auf einem hohen Niveau liegt, lässt diese Politik der Regierung keinen Handlungsspielraum, falls die Wirtschaft sich verlangsamt oder in eine Rezession gerät.
In den letzten Jahren haben wir US-Aktien gegenüber anderen Aktienmärkten bevorzugt. Unsere Überzeugung basierte auf dem starken Gewinnwachstum, dem Fehlen eines signifikanten Wirtschaftswachstums in anderen Regionen und der attraktiven Sektorzusammensetzung des US-Marktes. Im Laufe der Zeit erkannten wir, dass die steigende Bewertung Vorsicht erforderte, und reduzierten unser Engagement im teuersten Segment des Marktes. Wir stellten jedoch auch fest, dass der Markt für ein optimistisches Szenario eingepreist war und nicht für ein Umfeld zunehmender Unsicherheiten.
Angesichts der jüngsten Ereignisse haben wir unsere Position in festverzinslichen Wertpapieren erhöht. Damit haben wir auch unsere Duration-Exposition moderat erhöht. Obwohl die Renditen langfristiger Anleihen aufgrund des anhaltenden Inflationsdrucks volatil bleiben dürften, rechtfertigen die erhöhten Risiken für das Wirtschaftswachstum diese Verlängerung.
In anderen Märkten sind die Bewertungen europäischer Aktien zwar angemessen, aber die jüngste starke Performance könnte nicht nachhaltig sein, falls der US-Markt schwächelt. Europa ist ein Aktienmarkt mit geringerem Wachstum und geringerer Rentabilität. Bei den Schwellenmärkten sind wir skeptisch hinsichtlich der Widerstandsfähigkeit vieler Märkte gegenüber den negativen Auswirkungen von Handelskriegen.
