Début décembre, nous avons soutenu que, malgré l’augmentation des bénéfices et le mouvement des prix des actions, l’attractivité du marché boursier était quelque peu ambiguë. Alors que les gains sur le rendement des actions ont augmenté pendant la majeure partie de 2018, il en a été de même pour le rendement en liquidités, laissant la différence entre les deux pratiquement inchangée.
La performance du marché en décembre a été pire que ce que la grande majorité des analystes et investisseurs avait anticipé. En conséquence, les liquidités ont surperformé toutes les classes d’actifs en 2018. Bien que cela soit compréhensiblement frustrant, il est important de rappeler que les allocations d’actifs sont basées sur des attentes de rendement à moyen terme et les risques associés. Décembre a été un exemple brutal de la façon dont la performance à court terme peut s’écarter substantiellement des attentes à moyen terme.
Le marché a modifié sa tarification d’un ralentissement modeste de la croissance vers une certitude virtuelle d’une récession cette année. Il existe une série d’explications aux oscillations du marché. Les incertitudes quant à l’avenir de la relation commerciale États-Unis-Chine. Un changement dans les nuances des déclarations des responsables de la Fed. Le ralentissement des données économiques dans plusieurs économies importantes. La vitesse et l’ampleur des ventes massives peuvent également avoir été amplifiées par l’impact du trading algorithmique d’actions. Quelle que soit l’explication, il existe une déconnexion significative entre la réalité économique et la performance du marché.
Nous avons sondé les opinions de 20 banques et gestionnaires d’actifs qui ont publié leurs perspectives pour 2019. Bien que leurs opinions divergent sur certaines classes d’actifs, il existe un consensus considérable sur plusieurs thèmes clés. Par exemple, tous s’accordent à dire que le taux de croissance de l’économie américaine ralentira en 2019, mais que le risque de récession est faible. D’autres thèmes récurrents ont été un dollar américain plus faible, une courbe des taux obstinément stable, un objectif de prix du pétrole au-dessus de 70 $, un ralentissement de la croissance des bénéfices aux États-Unis et une volatilité continue sur le marché boursier tout au long de l’année.
Les valorisations des actions sont attractives, en particulier en Europe et au Japon, où de nombreux gestionnaires continuent de favoriser une allocation. Les opinions sur le marché boursier américain ont cependant été plus mitigées, compte tenu du ralentissement de la croissance des bénéfices. Cela se traduit par la plupart des gestionnaires optant pour une allocation d’actifs avec une légère préférence pour les actions par rapport aux titres à revenu fixe. Les marchés émergents (ME), en revanche, tant en revenu fixe qu’en actions, ont regagné l’intérêt de la plupart des analystes.
Nos opinions sont similaires à celles de la majorité sur certains aspects, et différentes sur d’autres. Après le changement des valorisations observé en décembre, nous convenons maintenant que les actions sont plus attractives que les titres à revenu fixe. Au sein des actions, nous préférons les actions américaines aux actions européennes ou japonaises. La croissance des bénéfices aux États-Unis ralentira certainement par rapport au rythme torride de l’année dernière, qui a été artificiellement stimulé par les réductions d’impôts. Mais les fondamentaux sous-jacents suggèrent qu’une croissance modeste cette année devrait être attendue. Les perspectives pour les bénéfices japonais et européens sont plus complexes, car les deux marchés dépendent des exportations. Un environnement de croissance mondiale en ralentissement (en particulier les incertitudes en Chine) pèsera probablement sur les marchés dépendants des exportations. C’est pourquoi nous avons augmenté notre allocation en actions américaines à Neutre et maintenons une Sous-Allocation en Europe et au Japon.
Nous avons également augmenté notre exposition aux actions ME à Neutre avec une position tactique en Amérique latine. Un dollar américain plus faible associé à une Fed potentiellement plus accommodante et à des prix des matières premières stables soutiennent les fondamentaux des ME. Le changement d’administration au Brésil a renouvelé l’élan pour les réformes. Bien que nous ne nous attendions pas à ce que le nouveau président réussisse sur tous les fronts, certains changements dans les retraites peuvent être attendus, ce qui aura un impact significatif sur la dynamique de la dette à long terme.
Enfin, nous avons réduit notre exposition au High Yield américain, car nous nous attendons à ce que les spreads s’élargissent davantage. Des leviers d’endettement élevés des entreprises, des taux de refinancement plus coûteux et un rythme de croissance plus lent devraient exercer une pression sur les coûts d’emprunt pour les entreprises de moindre qualité.
Bien que nous voyions une déconnexion entre la réalité économique et la performance du marché, nous reconnaissons qu’il existe certains risques. Si les incertitudes politiques (relations commerciales États-Unis-Chine, paralysie du gouvernement américain) persistent, les conditions financières pourraient rester tendues. Cela, à son tour, affectera la croissance et les bénéfices. Il y a du mérite à s’inspirer un peu de Pyrrhus sur le voilier, mais il n’y a pas de place pour la complaisance.
